济川药业销售费用占营收近半 三季报净利润现历史首次下滑

上市公司王彦强|2019-12-02 15:17|10038

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以处方药为主的小儿感冒药龙头——济川药业,在医保控费等多项行业政策的调整下,2019年前三季度归母净利润下滑0.24%,增速创同期历史新低

 

对于小儿感冒药龙头——济川药业(600566.SH)而言,主营产品调出医保目录的打击是巨大的。

 

据三季报显示,济川药业2019年前三季度实现营业收入53.86亿元,同比下滑2.85%;实现归母净利润13.06亿元,同比下滑0.24%;扣非后归母净利润为12.39亿元,同比上涨1.49%,增速较去年同期下滑43.57个百分点。   

 

值得注意的是,这是自2013年济川药业借壳洪城股份上市以来,利润增速首次下滑。

 

对于业绩下滑原因,济川药业三季报并未披露。不过《投资时报》研究员注意到,在医保控费的大背景下,随着辅助用药目录出台,以及对中药注射剂的限制,已经使不少中药处方药企业面临较大压力。

 

据了解,2018年10月29日,济川药业主力产品“蒲地蓝”(处方药)被国家药监局要求修改说明书,并对不良反应、禁忌、注意事项等增加说明。

 

2019年8月20日,济川药业主力产品蒲地蓝消炎口服液、蛋白琥珀酸铁口服溶液等产品未纳入国家医保目录。根据通知要求,如未来上述产品仍未进入国家医保目录,则可能面临未来3年内退出省级医保目录的风险。

 

另外,《投资时报》研究员注意到,济川药业之所以能在儿童用药领域位列第一,与该公司高企的销售费用分不开。据Wind数据显示,近年来,济川药业销售费用占营收的比重逾5成,且应收账款不断攀升。

 

与高企的销售费用相对应的,则是稀松的研发费用。据《投资时报》研究员了解,近年来济川药业研发费用仅占营收的3%左右。而这直接导致在主流产品销量受损的情况下,较长一段时间内,没有可以上量的产品得以弥补营收的下滑。

 

颇堪玩味的是,在高企的销售费用下,济川药业的毛利率达80%以上,堪比贵州茅台(600519.SH)。

 

同时,自2013年借壳上市以来,该公司因一直坚持高比例分红而被投资者广泛关注。Wind数据显示上市后,济川药业累计分红5次,合计金额为32.63亿元。不过,按照控股股东及一致行动人逾70%的持股比例,其大部分分红金额被控股股东收入囊中。

 

截至2019年11月28日收盘,济川药业股价已较前期高点下挫57.02%,报收于22.67元/股。而同期,上证指数下挫7.83%,中药指数下挫38.69%。

 

业绩增速下滑 销售费用高企 

 

作为一家儿童药龙头生产企业,济川药业主要产品为蒲地蓝消炎口服液(处方药)、雷贝拉唑钠肠溶胶囊(处方药)和小儿豉翘清热颗粒(处方药),三者合计占该公司主营业务收入的75.53%(2019年半年报数据)。

 

凭借着这三款重磅药物,济川药业营收从2013年24.48亿元上涨到2018年的72.08亿元,6年复合增长率超过20%。而同期股价,亦从2013年初的5.85元/股,最高涨到2018年5月的51.99元/股,不到6年时间,涨幅达788.72%。

 

但近年来,随着医保控费的不断深入,以及辅助用药目录的出台和中药注射剂的限制,以处方药(销售渠道主要是专业医疗机构,而非连锁药店)为主的济川药业,面临不小的业绩压力。

 

《投资时报》研究员发现,从2018年一季报开始,济川药业营收的同比增速就处于下滑状态。

 

据Wind数据显示,2018年一季报至2018年年报(单个报告期),济川药业的营收分别为21.28亿元、38.04亿元、55.44亿元和72.08亿元,分别同比增长51.45%、35.36%、31.57%和27.76%,增速呈现下滑状态。

 

而2019年一季报至三季报(单个报告期),济川药业营收分别变为为20.79亿元、39.07亿元和53.86亿元,分别同比增长-2.26%、2.71%和-2.85%。

 

从上述数据可以看出,济川药业营收增速在2018年小幅下滑之后,到了2019年各个财报期,部分转变为负增长。

 

另外,需要注意的还有高企的销售费用。

 

据Wind数据显示,2017年和2018年及2019年前三季度,济川药业的销售费用分别为29.41亿元、36.64亿元和26.80亿元,占营收的比重分别为52.13%、50.83%和49.76%。

 

而同期,可比上市公司葵花药业(002737.SZ)的销售费用分别为12.77亿元、14.47亿元和9.37亿元,占营收的比重分别为33.13%、32.36%和29.74%;华润双鹤(600062.SH)的销售费用分别为18.78亿元、31.94亿元和29.39亿元,占营收的比重分别为29.24%、38.83%和39.68%。

 

从以上数据可以看出,济川药业的销售费用占营收的比重要显著高于可比上市公司。而《投资时报》研究员梳理发现,济川药业在归母净利润处于儿童用药行业第一的同时,其销售费用亦处于行业第一。

 

济川药业近一年股价走势

数据来源:Wind

 

研发费用不足 应收账款高企

 

医药公司研发投入的方向及研发费用的多少,对一家公司未来的发展潜力有着重要影响。

 

2016—2018年,济川药业的研发费用分别为1.45亿元、1.95亿元和2.3亿元,占营收的比重分别为3.10%、3.46%和3.19%。这一比例较wind中药分类3.59%的行业平均值(算数平均)略低。

 

值得注意的是,在研发投资会计政策上,济川药业资本化比例不断攀升。2016—2018年,济川药业的资本化金额分别为0、2973.18万元和3399.89万元。

 

业内人士表示,由于新药审评标准的改革,国内缺乏原创性中药新药研发模式和临床应用研究,大大束缚了中药的研发活力,使得中药新药获批数量明显下滑。

 

另外,《投资时报》研究员注意到,虽然济川药业在高企的销售费用推动下,营收实现不断增长,但其应收账款亦在不断增加。

 

据Wind数据显示,济川药业2017年和2018年及2019年前三季度营收分别为56.42亿元、72.08亿元和53.86亿元。而同期,应收账款分别为16.87亿元、19.65亿元和19.69亿元,占营收的比重分别为29.90%、27.26%和36.56%。

 

从数据可以看出,该公司应收账款占营收的较高,且在三季报业绩下滑的同时,济川药业的应收账款占营收比重却在增高。

 

此外,值得注意的还有,济川药业的颇高的毛利。

 

济川药业2017年和2018年及2019年前三季度的销售毛利率分别为84.95%、84.79%和84.45%。而可比上市公司葵花药业,同期销售毛利率分别为59.61%、59.06%和57.21%。华润双鹤,同期销售毛利率分别为57.43%、63.35%和64.39%。

 

可以看出,济川药业销售毛利率要显著高于同行,未来随着医保控费的不断推进,恐有下滑风险。

 

截至2019年11月29日,该公司前三大股东分别为江苏济川控股集团有限公司、西藏济川创业投资管理有限公司和曹龙祥,其持股比例分别为51.14%、12.27%和5.75%。

 

据企查查数据显示,江苏济川控股集团有限公司股东为曹龙祥和曹飞(公开信息显示父子关系),分别占70%和30%的比例,而西藏济川创业投资管理有限公司是江苏济川控股集团有限公司的100%持股公司。这意味着,目前济川药业实控人曹龙祥,其直接或间接控制济川药业69.16%的股份。

 

而据Wind数据显示,济川药业从2013年借壳上市后,累计现金分红5次,合计金额为32.63亿元,分红率为48.15%。如果按实控人曹祥龙目前直接或间接控制上市公司69.16%股份来算,约22.57亿元被其收入囊中。

 

王彦强
《投资时报》研究员

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